更严重的问题是，2007年美国扩展的金融债务—高达11万亿美元的联邦、州和地方债券，加上37万亿美元的巨额私人债券—经过过去狂热的20年的发展就达到了那个规模和混乱状态。1987年，艾伦·格林斯潘出任美联储主席，美国公债和私债共计万亿美元。到2006年，在他离职后，信用市场总负债额翻了两番，达到43 万亿美元。当美联储焦急万分地要刺激“9·11”事件之后美国疲软的经济时，它就推出了各种各样的债务抵押债券形式，最大的动作是把已经很低的隔夜拆息利率（overnight interest rate）①降低数次，并在2003年7月降至过度刺激性的1％。从抽象意义上看，这种抵押贷款似乎是合理的，但是，在多年的政府和私人实施过程中，错误和弊端仍然在不断浮出水面。
很显然，金融债务牵涉到了巨额资金。从20世纪80年代和90年代的“无节制贷款”以来，负债已经积聚到要以万亿美元计算，因而到2007年，国家监管者观察到美国经济中公债和私债总额是当年GDP的3倍多。自1929年股票市场崩溃以来，2007年公债和私债总额占GDP的比例最高。然而，20世纪20年代和30年代，尽管当时经济出现了短暂的股票市场泡沫，但是制造业仍然占据主导地位；20世纪80年代和90年代，经济发生了深刻的变革。商品生产占GDP的比例未能保持其在20世纪70年代2∶1的水平。到2005年格林斯潘离任时，金融服务业—新生的金融、保险和房地产业务—远远超过了其他经济因素，总共占GDP的比例达五分之一多，而制造业占GDP的比例却缩水到12％。在过去的20年时间里，经济领导的指挥作用已成为过去（20世纪90年代初期，在政府紧急救援的背景下，这种状况仅仅缓和了一点点）。
在新世纪里，日益增加的负债和信用的综合—销售信用卡、发行抵押贷款和债券，发起抵押担保证券和结构化投资工具—占据前沿。自从20世纪30年代在单一激进的金融体制下整顿银行、保险、证券和房地产行业以来，1999年是第一次完全“解放”了如此庞大的金融集团，如花旗银行、摩根大通集团，等等。20世纪90年代初期，只有200只对冲基金，到2007年年中，其数量迅速增长到1万只，并募集到了超过万亿美元的资金。它们就像数字冒险家，而且比17世纪的先驱者更加不受限制，它们在全球金融的“角落”里套利，获得的资本回报率比赌场中从吃角子老虎机和深受欢迎的赌桌上收获的还高。
2007年年中，抵押贷款市场失灵，精明的玩家明白他们是进入了一个新的“领地”。雷曼兄弟公司全球固定收益市场首席策略师杰克·马尔维解释说：“我们可以把它作为新型信用市场的第一次教训，因为我们从来没有接触过这些类型的机构和工具。”还有人总结了关于对冲基金本身的问题—比如使用了非传统的计量学、晦涩难懂的一步二叉树和二步二叉树模型，“堆积如山”的银行贷款需要借助杠杆作用小心平衡，其难度如同要摘取金融界的“奥林匹克金牌”。 。 想看书来
8月恐慌（4）
新产品通常有致命的弱点，就像所谓的“项目保险”飘忽不定的指数套利，因为1987年危机，金融衍生品的创新遭到很多指责，“垃圾”债券在它们的发明者被送进了监狱之后随即贬值。2007年，失败是多方面的：除了债务抵押债券和不稳定的巨额抵押贷款，脆弱的对冲基金有太多的盲目跟随者，他们几乎漫无目的地在做同样的事情，最终搞得乱七八糟，使变动性加剧……可以肯定，将来的国会调查委员会将会忙得不可开交。从数量上看，理论上不可能发生的事情通常会发生。对冲基金经理们的确是大玩家、一流的客户、一流的贷款者，有时候他们的交易会占到纽约当日交易量的一半。
普通的美国人往往担心更多其他事情，他们对规模庞大的金融部门以及它们类似“数字赌博实验室”的功能知之甚少。坦率地说，在流行出版物中找到类似话题讨论的难度就跟在杂草丛生的地上找到一棵幸运草差不多。在1987年以及随后的20世纪90年代，金融期刊偶尔会特别解释一些有警示作用的哑铃形状图表， 这种图表左侧是20年时间里飙升起来的负债，中间一段连接的是40年时间里波动幅度不大的负债（指的是从1935年到1975年），而到了现在，就是右侧崛起的“珠穆朗玛峰”。然而，在8月次级抵押贷款恐慌中，很少出现类似的表格。和20世纪20年代末对比，结果会让我们很诧异。但是图1–1中2006年的更新数据说明了这一类似性。
二步二叉树可能会让大多数的华尔街人士感到困惑，但是对房价和抵押贷款的情况，普通的美国人认为自己都了解。他们一直都这样认为，直至2003年。那时抵押贷款公司和银行抵押贷款部门开始提供新颖的、特殊的抵押贷款—“只付利息”的抵押贷款、可调整利率的抵押贷款、“附加”贷款以及“负摊销”抵押贷款，等等。正如我们看到的，最狡猾的家伙通常从销售人员那里赢得最多佣金，而购买者却被利用了。截至2005年和2006年，半数新贷款人—他们通常不太富裕—申请了延期偿还贷款。除了“忍者贷款”的俏皮说法之外，一些经纪人把次级贷款申请称为“撒谎人贷款”，较科学的说法是“中子贷款”（杀伤人员却不损坏房子，借用美国五角大楼中子弹的说法）。许多购买者—从他们的角度看—已经做好准备遭受自欺欺人的厄运了。而评论人员则指出，“住房的通货膨胀”也是“美国人的国家宗教”。
嘉信理财（Charles Schwab）是一家没有抵押贷款业务的经纪公司，该公司的投资策略师们分析了2003年6月的借贷情况：“房屋周期超出了正常的范围。2006年，提供次级贷款的机构占到所有贷款业务的20％，估值超过6 000亿美元。Alt…A贷款（借款人信用差，但是收入不错）又占到2006年所有贷款业务的近20％。根据评级机构穆迪的说法，“许多类型贷款像次级贷款一样糟糕”。《财富》杂志则从侧面指出了人们对风险的“众多忽视”：“过去的5年时间里，风险成为了华尔街的隐形人。银行、对冲基金和贷款方认为房价会永远上涨，借款人从来不会延期付款，公司从来不会一不小心破产。”美国联邦调查局有时候会因真实犯罪而感到兴奋，它通过引用2002~2007年间抵押贷款诈骗案的数量增加5倍的数据，进一步强调了借款人违约和丧失抵押赎回权与以前借款人欺骗记录之间的密切关联。 。 想看书来
8月恐慌（5）
当然，许多业内人士已经探究了数月，甚至是数年，但又有什么结果呢？在2005年，美国房地产开发商的股票价格达到了顶峰，之后由于疲软的新房需求和房价上涨的减速，这些股票价格下降。房主新抵押贷款借款额在2005年第三季度达到顶峰，一年后就减少了45％。2005年年末，建筑许可申请达到顶峰。2006年，房地产投资信托指数达到顶峰。加利福尼亚州已经像是一床降价销售的拼缝被子。2006年第四季度和2007年第一季度住房抵押赎回权丧失正在创全美纪录—尽管在4月、5月、6月销售旺季的住房市场灾难就已经登上了新闻媒体的头版头条。
截至2007年9月，“抵押贷款借款人Implode…O…Meter”网站①—很真实，在互联网上很容易找到—列出了自从2006年12月以来破产和停止办理某些贷款业务的150家抵押贷款借款机构，包括美国房屋抵押投资公司（American Home Mortgage Investment）和美国曾经最大的次级抵押贷款机构美利凯斯特抵押公司（Ameriquest）。即使在2006年年底和2007年第一季度，几十家贷款公司也关门停业了。5月和6月，危险的对冲基金也曝光了。到了7月末和8月，本不应如此的债券和信用市场也感到惊奇了。同样，在90多年前，当1914年8月战争爆发时，没有哪个市场会感到惊讶。但是，它们惊讶了。直到1914年7月27日，即仅仅在8月前几天，英国公债才投入投机活动中。如果市场不总是理性的，它们期望坏消息的意愿同样是不理性的。
2007年8月，当糟糕的数字成为市场“驱动者”，低迷的股票市场经历了7月至8月10％的下降后继续呈现下滑之势时，在8月16日当日已降至谷底。第二天，前天下午的传闻成为现实，美联储紧急把折现率降低了，而决策者们一周以前根本没有考虑折现率的问题。总之，全球市场在萎缩，中央银行在注入流动资金，与住房和抵押贷款相关的负面数据正在纷纷涌出。7月丧失抵押赎回权的住房数量是一年前的两倍。穆迪的经济网站（）当时估计由于日益下降房价的“自我强化下跌周期”，再加上贷款违约和信贷紧缩，2007年此类住房数量会达到170万套，而在2006年这一数字是126万。全美地产经纪商协会（National Association of Realtors）慢慢接受了房价完全下降的必然结果—它最终在夏季末不得不面对事实—因为年复一年的房价下降会让全美地产经纪商协会房价指数自从1950年设立以来第一次出现下降趋势。相关的标准普尔/凯斯–希勒美国住房价格指数（S＆P/Case…Shiller Home Price Index）显示，从2006年6月到2007年6月，房价下降了。更令人担心的是，耶鲁大学经济学家罗伯特·希勒 （Robert Shiller）曾因预测科技股票泡沫的命运而成名，他从可对比的项目方面描述了住房价格的下降。他在8月末的一个会议上发言说，如果资金募集不能得到遏制的话，一些城市的房价可能会下降一半。如果这样的话，美国房主的损失会达到10万亿美元，比2000~2002年由于高科技股纳斯达克指数下降而带来的7万亿美元股票市场损失还要多。
在8月房价不断螺旋式下降的预言影响下，关于利率“重设”的想法也被排上了日程—两年之后购房者每月支付的房贷将会大幅上涨，许多次级抵押贷款都会这样，也就是说，初期较低的固定利率将会被替代。重调之后的利率，通常比原来高50％~100％，这会严重打消购房者的贷款积极性。就数额巨大的可调利率抵押贷款①来说，2006年申请的超过5 000亿美元的这类贷款在2008年上半年就被设定了重调日期。表1–1显示了调整数额最大的月份，这些月份与2008年民主党和共和党总统候选人提名进程的代表挑选高峰时期是重叠的。政府“伪善的同情心”和有着政治目的的“援救企图”在大选的背景下暴露得更加“一览无余”。对于美联储能否缓和危机局势，或者能否让这种危机从螺旋式的贷款利率调整、放弃还贷、抵押赎回权丧失以及实实在在的房价下降中解脱出来，众多分析人士已经没有不同意见了。
8月恐慌（6）
表1–12007年1月至2008年12月每月可调利率抵押贷款调整的额度
2007年 2008年
1月 220亿美元 1月 800亿美元
2月 250亿美元 2月 880亿美元
3月 350亿美元 3月 1 100亿美元
4月 370亿美元 4月 920亿美元
5月 360亿美元 5月 760亿美元
6月 420亿美元 6月 750亿美元
7月 430亿美元 7月 500亿美元
8月 520亿美元 8月 350亿美元
9月 580亿美元 9月 260亿美元
10月 550亿美元 10月 200亿美元
11月 520亿美元 11月 150亿美元
12月 580亿美元 12月 170亿美元
资料来源：千禧波咨询公司。
巨大的相关利益也驱使着紧张的政治局势，在美国、英国、加拿大和澳大利亚，“家就是安全城堡”的理念盛行，这些国家的民众拥有房屋的比例达到70％，通常住房危机是对其中产阶层福利和生活稳定的最严重伤害。这里的解释是非常简单的。根据一些假定，宽泛意义上美国经济的“房地产业”—包括金融业的抵押贷款、建筑、家具、木业以及相关行业—可能占据了美国传统意义上的GDP的25％，而且这些行业的数百万个工作机会都很容易遭受重大打击，而一旦这些工作机会遭受打击，则会严重影响到全美国人的福祉和稳定生活。
而且最大的问题是，从2001年到2006年，数不清的美国人申请住房抵押贷款就好像使用自动取款机一样“轻松自如”，却不考虑他们自己手中抓着的是“贷款凭证”而不是实实在在可用于消费的现金。哈佛大学经济学家马丁·费尔德斯坦（Martin Feldstein）—原美国白宫经济顾问委员会的共和党主席，在2007年预测说：“过去5年里，美国住房抵押贷款负债额已经增加了将近3万亿美元。仅2004年，这一数额就增加了近1